【聚杰网融资指南】天使投资让科技型中小企业走出死亡之谷 天使投资让科技型中小企业走出死亡之谷

文/杨倬妮 苏 竣 清华大学公共管理学院

    世界各国的发展经验表明，中小企业是技术创新的主体，是国家综合竞争力的重要体现。在美国，中小企业每年的出口额占全部出口额的58%，占全部就业50%以上，占新增岗位的2/3，80年代后，小企业的人均发明是大企业的2倍； 在欧洲，英国中小企业销售额占社会总营业额的42%，占全部从业人口的69.3%；德国约有2／3以上专利技术是中小企业申请的；日本中小企业的销售额占全部销售总额的51%，占全部从业人口76.5%以上，70%以上技术创新来源于中小企业；截至2003年，我国中小企业总数已达360万家，个体工商户2390万家。在19．3万家规模以上工业企业中，中小企业占99．3％。2003年中国的GDP和社会销售额的50％以上、工业新增产值的70％以上、税收的40％以上以及出口总额的60％以上，都是由中小企业创造的，中小企业提供的就业岗位已超过75％以上。中国改革开放以来，约65％的专利为中小企业拥有，75％以上的技术创新由中小企业完成，80％以上的新产品由中小企业开发。

死亡之谷的形成

    与大企业相比，中小企业是市场中的弱势群体，而科技型中小企业还要面临技术风险，有着更多的生存和发展危机。长期以来，我国对中小企业技术创新和发展的投融资体系极不健全。银行商业化运作的体制，使其不愿向既无抵押能力、又无担保能力的中小企业的技术创新活动提供资金支持。近年发展起来的创业投资也大多将资金投向扩展期的项目，远远没有真正起到中小企业科技创新助推器的作用，仅有不足6％的创业投资支持真正风险大、最需要资金支持的研发阶段的项目，发达国家通行的天使投资在我国也还远未形成。这也是造成科技型中小企业虽然掌握着一些技术创新成果，但缺乏先进的管理经验和对市场的认识，造成技术链与市场链断裂的原因，形成了科技型中小企业的死亡之谷。

政府对科技型中小企业的支持

    由技术到产品的市场实现是体现公共财政价值的重要环节，创业过程的外部性使科技型中小企业自然成为技术成果转化的主体，是体现国家自主创新的重要力量。因市场失灵以及科技型中小企业对于国家未来的战略价值，各国政府普遍采取行政干预方式，营造良好环境。政府对于竞争前研发的直接投入符合国际惯例和WTO准则。政府通常以四种方式实现对中小企业创新的支持：首先，通过立法与进行制度安排；其次，建立政府组织机构与强化政府机构职能；第三，制定和实施特别支持中小企业创新的措施；最后，政府引导和组织针对中小企业创新的软硬环境建设。

    各国政府都采取了支持中小企业发展的措施。美国政府主要采用支持项目的研发和技术及商业可行性研究方式支持中小企业，如美国的小企业研究发展计划（SBIR）、小企业投资计划（SBIC）、小企业技术转移计划（STTR）等；在软硬环境建设方面，美国政府在固定资产、设备、技术创新、参与国际贸易等的提供信贷的计划、设立中小企业联邦采购的计划等。法国主要有企业创新计划、创新企业项目竞赛计划、种子资金计划、技术创业投资激励计划等等。在软硬环境建设上，中央政府和地方政府引导建立的苗圃和孵化器、政府研究机构建立的地区技术推广中心。 日本主要有畅通中小企业周转资金的特别贷款计划、中小企业金融稳定化特别保证制度等；在软硬环境建设方面主要做法是，政府研究机构设立的创业启动中心计划、政府在各都道府县设立的“身边支持网点”提供政策咨询、诊断、技术开发等一站式服务。

行之有效的支持方式——天使投资

    仅仅靠政策上的扶持是远远不够的，中小企业不仅需要资金的支持，管理和市场方面的经验也是必不可少的，天使投资是一种帮助科技型中小企业发展的有效途径。

    天使投资是指投资者直接投资于初创科技小企业的种子期或设立期，属于一种权益形式的私人投资方式。私人投资者通常要求直接参与风险企业的管理，以控制由投资不具有相对流动性带来的投资贬值风险。这些直接参与性的投资常常是一些小额的融资交易, 因此其融资速度一般要高于公开发行的融资速度。

    除此之外，因为不受证券与交易管理委员会的监管,公司就可以绕过烦琐的公开发行的监管要求，为融资提供了一定的灵活性。私人投资大多属于创业早期的投资，因此其交易结构趋于权益投资或与权益投资相关的投资，包括次级债务形式的投资。即使在包括了次级债务或可转换债务时也提供了允许向权益投资转换的权利，以便使投资者在企业获得成功时可以分享公司价值增值的可能性。天使投资与风险投资一样也有高风险、高回报,但天使投资并不等同于风险投资，两者之间最主要的区别就在于前者针对的是处于种子期和初创期的企业，而后者针对的则是处于成长期或成熟期的企业，此外，天使投资还具有规模小的特点。由于中小型企业很难取得正规风险资本的支持。天使投资的小规模的特征正好与中小企业的资本规模特点相匹配，天使投资的最大作用在于能够帮助处于种子期和初创期的企业，特别是只具有核心技术而缺乏管理经验对市场缺乏了解的企业渡过死亡之谷。

天使投资在国外的发展

    在美国，对绝大多数初创型科技小企业来说，要获得风险资本的青睐并不容易。首先，风险资本在大规模投资方面的成功使它对较小规模的投资不感兴趣；其次，出于成本效率的考虑，风险资本往往倾向于投资规模在1亿美元左右的项目，因为在进行投资决策时，花费于分析大、小企业投资机会的时间、程序是一样的，把精力集中在大的创业机会和大额投资时效率更高。从而导致在25万美元至500万美元之间，实际上存在一个“资本缺口”；风险投资市场的狭小、有限的空间难以满足初创型科技小企业的资金需求，因此，自20世纪80年代以来，在风险投资总额迅速增长的同时，被融资的企业数量并没有明显变化。天使资金正是在这样的背景下诞生的，1996年10月由前总统克林顿宣布开通的“天使资本网”（ACE-NET）标志着全美统一的“天使资本市场”正式形成。
    美国的天使投资已经有很长的历史,当今很多商业巨头,如贝尔电话公司、福特汽车等都曾从天使投资那里获得启动的资金。1874年贝尔作为天使投资者投资并创建了贝尔科技,造就了如今庞大的电信帝国；1903年5个天使投资者给亨利福特投资了4万美元,后来便造就了一个庞大的汽车王国；如今的很多商业神话中,天使投资的成功案例屡见不鲜,苹果电脑、亚马逊网络这些国际知名公司最初的启动资金都来自天使投资者。

    在美国和欧洲,天使投资者一般以团体的形式集合在一起。美国每个投资团体大约平均有85位投资人会员,每年的投资回报率大约为35%,每个团队每年的投资大约为200万美元至500万美元,一个创业企业一般可从天使投资团体获得35万美元的投资。欧洲潜在天使投资者约有近百万人,英国和荷兰的天使投资基金相应达到30亿和15亿欧元,估计欧洲天使资金规模在100亿～200亿欧元之间。

    随着计算机网络的发展,天使投资者网络开始走向互联网。目前,世界上大部分的天使投资者已实现网络化,天使投资网络业已在实现信息共享、在小企业与潜在投资人之间架构桥梁方面发挥了重要作用。在美国,天使投资网络已发展至成熟阶段,相当多创业企业与天使投资者借用网络服务寻求配对；在英国,天使投资网络已在这片古老的土地上迅速成长壮大；瑞典国家工业科技发展局通过介绍精英企业的经营理念和计划给天使投资者、创业资本家和机构投资人,使企业获得创业资本;在韩国,通过税收优惠等新措施的实施,激励天使投资者有组织地发起投资机构为小企业融资。互联网已赋予传统的天使投资方式以新的活力,推动着天使投资业的快速发展。

    各国的实践都表明,创业企业的融资在企业建立初期并不主要依靠公开或正式的资本市场,而主要依靠的是天使投资。美国高科技项目初期内源性融资的比重最高,一般要超过60%；欧洲国家,如法国、意大利等内源性融资的比重在50%左右。美国高科技项目初期自筹资金的比例最高，是因为在美国“天使资金”和“天使融资市场”占了相当大的比重。这个市场和其他外源性融资市场的最大差别就是不存在金融中介。在其他融资市场中,企业获得融资都或多或少地借助于一定的资金中介。而在这个市场上,个人投资者直接和高科技项目企业签订股权投资合同,并将资金投放到企业中。天使融资在国外高科技项目企业股权投资中所占的比例并不高,大约为7.2%,但是,天使资金的投入给风险投资和商业银行带来企业经营前景看好及管理水平提高的信号,有了天使资金的介入,企业更容易获得银行贷款和风险投资。

我国引入天使投资的必然

    在我国，国家虽然采取了支持金融市场来促进中小企业发展的相关政策，但总体上说，存在很多的问题。
科技型中小企业快速增长与资金量偏少的矛盾日益突出。由于机构投资者越来越转向企业的扩张期投资或晚期投资，资金本来就匮乏的初创期中小企业非常需要规模小，投资成本较低的投资。我国重视立法支持，但缺乏国家财政预算、专门人大立法或国务院法规条例、制度体系建设等相关配套措施。“小企业创新与发展”具有科技和经济双重属性，但是科技与经济在制度上人为割裂。缺乏行政统揽的制度化安排，导致整合政府和社会资源能力弱化。虽然不同部门都制定了相关政策，但是专项性的政策明显偏少，资金支持力度不够；同时对商业银行的引导效果不突出，特别缺乏对民间资本的引导性措施。从与世界接轨的角度来说，我们必须逐步从政府选择市场机构阶段迈向市场机构选择市场机构阶段，通过政府与市场机构的双重作用，介入企业种子期的支持，为企业的成长培育良好的环境对中小型科技企业的支持。

    其次，科技型中小企业虽然拥有创新技术但是缺乏管理经验和对市场的把握，需要管理和市场运作方面的支持。虽然增加资金规模在所必然，但纯依靠提高资金规模还不足以真正扶持企业成长。不仅要在基金上予以扶持，而且还必须通过其他服务手段，教育和支持企业学会自我成长，从而实现不仅给“鱼”，还要给“渔”的目标。必须在企业种子期给予资金的支持，之后完善各方面的服务，利用各种资源，促进科技型中小企业更好地管理运作，加快科技成果的转化效率。

    解决以上问题的一个有效的途径就是引入天使投资，天使投资对科技型中小企业的作用主要有以下几个方面：

    首先，有利于解决普遍存在的融资难问题，多年来科技型中小企业一直面临融资难的困扰，仅靠传统融资手段是不可能满足科技型中小企业对资金的需求的，必须开拓新的融资途径来满足其需要。天使投资作为一种中长期的股权投资，其关心的不是项目的短期盈利性和安全性而在于项目的远期成长性，正是因为天使投资具有这种特征，所以它能够承担起弥补传统融资的巨大缺口。天使投资对科技型中小企业所带来的资金效应，主要体现在满足企业不同阶段的多轮资金需求和天使投资的退出机制有利于企业后续性融资能力的培养这两方面。

    其次，有利于企业技术创新。相对于传统产业的产品而言，高新技术产品的替代性是最强的替代时间也很短。为了维持技术优势，企业必须增加研究与开发投入参与激烈的技术竞争，由于风险资本的价值是以科技产业创业的成功为标志的，天使投资的使命就是要与创业者一起拓展技术经济的价值空间并与创业者共享创业成长的经济价值，因此投资人与企业家都非常重视对技术创新的投资。
再次，有利于企业治理结构的优化和管理水平的提高。不少科技企业脱胎于高校、研究机构或传统企业，存在着与原单位的产权关系模糊问题。而引入天使投资客观上要求企业理顺产权关系、明确产权归属，按所投入资金和技术等无形资产确定各自股权比例，取得股东地位，并据此组成企业权力机构董事会，按现代企业制度的要求对企业进行规范管理。

练好内功引来“天使”

    为充分发挥天使投资对科技型中小企业的孵化器和催化剂作用，一方面， 政府要加大天使投资政策倾斜力度，特别是制度投资环境的改善。要大胆借鉴外国的成功经验，从我国国情出发，逐步完善我国的天使投资机制、为科技企业与天使投资的联姻扫清道路、开渠放水。另一方面， 作为科技型中小企业自身也必须苦练内功，积极采取措施以吸引天使投资加入。

    首先，科技型中小企业要塑造良好的企业家形象。天使投资在选项时需要考察的重要内容之一是要关注项目方的人的素质，尤其企业家的素质。第二，企业要找准科技含量高、具有良好市场前景的科技项目。选择最佳的企业经营模式也是练好内功的重要方面。科技型中小企业的成长应围绕着企业主营业务和主导产品，着眼于以研究开发能力为基础的核心能力的培育，提高企业物质资源的利用效率以及核心能力。一份出色的商业计划书将会使自己成功地被推销给天使投资家。因此，企业经营模式的选择不可忽略。

    天使投资扮演着创业企业股权融资“伯乐”的重要角色，在国民经济发展中发挥着不可替代的作用，完善的天使投资市场对风险资本市场的繁荣至关重要。随着政府对天使投资业的支持和引导力度加大，以及良好天使投资氛围的形成，更多的创业企业将破土而出、茁壮成长，天使投资也将在中国经济改革的大潮中扬帆远航。
 
 
来源：教育部科技发展中心