【聚杰网融资指南】天使投资——给理念插上翅膀

天使投资——给理念插上翅膀

——想出好点子的创业家们可能会费劲力气去筹集一百万美元，但是天使投资人却有可能一直在一旁向他们微笑。

2003年9月份，Skype发布了自己软件的第一个版本，它的软件允许人们通过互联网使用免费的语音和视频电话服务。仅仅在一年前，这家公司从一个私人投资集团那里筹集到了自己的原始资本，后来又有风险投资基金的加入。这是一笔令人瞩目的投资。2005年9月，Skype 被eBay 以21亿美元的价格收购。这笔交易让公司来自斯堪的纳维亚大陆的创始人 Niklas Zennstrom 和Janus Friis 眨眼之间成为亿万富翁。从最初的投资者的角度来看，他们得到了巨大的回报，就二百万欧元的投资来说，回报率大概是350倍左右。

鲜有创业企业会希望自己以那么快的速度变得如此之庞大。大多数新兴公司会在他们创业后的最初几年衰退或死掉，让他们的投资人一无所获。这种风险，加上抱有营利奢望的投资人不可避免地对投资对象缺乏真正了解，这两个因素解释了为何创业家们那么费劲去为自己的梦想实现争取资金，之前，投资人在面对未经证实的商业计划书的时候往往一无所知。创业企业家不仅仅必须找到钱，保证自己的事业起飞，而且也必须要得到进一步的资金支持，从而让起步的事业步入繁荣。

寻找的过程永远不会一帆风顺。但是在最近几年，随着被称作“资本缺口”（equity gap）的出现，这一过程变得更加艰难，而“资本缺口”是一种缺乏为小型公司准备好的现成外部融资资源的状况。这种状况在一定时间产生的影响内举足轻重，时间流逝，新兴企业在活跃的经济环境中所扮演的角色已被广为承认，他们的融资处境和渠道也自然得到各界的关注。全球各地的政府正在竭力帮助创业企业家们开办公司，这些公司能够为社会创造新的工作机会和新的财富。

这就是“天使投资”平民战队进入的领域。职业风险投资家们得到了所有的荣誉，以及大部分的财富，但商业天使投资人的“非正式唱诗班坐席”在启动整架创新机器的运转的过程中却也发挥了巨大的作用。在他们中间，天使投资形成了一个非官方和不为人所知的新资本市场，而新兴企业和新经济的未来就建立在这个融资市场基础之上。

资本缺口存在是因为两个曾经深度缠绕在一起的融资资源不再交迭。在两种融资资源的最开始阶段，创业公司依赖不稳定的融资，比如说企业所有人自己的信用卡资源、二次抵押或者封闭式合同的现金等等。这些资源都有一个局限，职业风险资本家轻蔑地称之为“3F”——即家庭（Family）、朋友（Friends）和傻瓜（Fools）。它们可能会提供最初需要的大约25万美元资金。但是这种资助太贫乏了，从而不足以让企业给市场带来石破天惊的理念，比如说像Skype那样，而Skype最后变成了一个价值数十亿的企业。所以，寻求其他类型的资金来源是必需的。

一度，新兴企业曾经转向风险投资家们寻求帮助，后者为了在企业里占有股份而提供资金。十年或更早之前，以这种方式能够筹集到一百万美元的资金量。但是随着风险投资基金的发展与扩张，他们的野心也随之变得更大。很多风险投资基金不再对这种交易感兴趣，除非这些企业的价值在他们眼里被评估的更高。

大部分美国的风险投资公司现在只会考虑至少需要他们投资700万美元以上的交易，新汉普郡大学风险投资研究中心的Jeffrey Sohl教授说。而欧洲的情况则大有不同。格拉斯哥斯特拉思克莱德大学的企业家猎头研究中心的学术主任Colin Mason 教授估计，英国的创业企业家如果正在寻求不超过2百万到3百万英镑的投资（大约折合370万到560万美元），他们会努力找到精心组织的投资人团体。

飞翔与祈祷

商业人士如何跨越这一“资本缺口”呢？英国的企业家能够尝试参加一个电视节目，比如说BBC的“龙之穴”（Dragons’ Den）节目。竞争选手向一群潜在的投资者宣讲自己的商业计划书，以赢得支持大奖。但是电视的方式和渠道毕竟是娱乐。所以，这个秀场节目的顾问之一最近承认，“我发现他们都是一群疯狂的人和笨蛋”。

为了避免羞辱，寻求私人帮助会更好一些，比如说从一些商业天使投资那里寻求帮助。天使们是富有的。他们通常具备商业经验，而且经常准备投资某个具有风险的投资项目。但是他们不会按照标准规则运作，这些标准游戏规则中最典型的就是股权置换或成立正式的投资公司。

尽管存在所有这些不确定的因素，这些投资主体操纵的市场规模还是很巨大的。Mr Sohl 估计，在美国有大约35万个天使投资，他们在一年里投资了5000个创业企业，总额大约3百亿美元，平均每笔投资60万美元。做为对比，根据PricewaterhouseCooper咨询公司的数据，美国的风险投资基金在每个项目上的平均投资是大约6百万美元。

天使投资有很长的存在历史。美国全国风险投资协会认为，在过去30年当中，他们投向新兴企业的投资总量是风投基金的两倍。在欧洲，天使投资每年的投资总量在一百亿英镑到二百亿英镑之间，Mason 认为。他估计，仅在英国就有超过4万个天使投资的存在。

天使们的久远渊薮最早在Mel Brooks的喜剧“生产者”中呈现。19世纪20年代，百老汇的经理们寻找电影中又小又老的女士演员，以此来支持不被看好的新舞台剧作品。做为回报，这些支持者可以在制作后期的聚会上和明星们直接接触，可以想象，当时演员休息室里充斥着“亲爱的”和“宝贝”“天使”那样的字眼。而她们当中的很少有人能拿回自己的报酬。

VC害怕涉足的地方在哪里？

就像舞台天使现在已经星光不再一样，商业投资天使也越来越向高度专业化的方向发展。很多人自己就是成功的企业家。其他人则是收入颇丰的经理人或在某个产业里掌握专家知识的专业人士。就像大多数富人一样，他们行事隐匿，并且不会广播自己的行踪，这更加让他们难以被挖掘到有关他们成功的细节信息。

而且他们希望继续取得成功。典型的情形就是，商业天使投资人乐于投资2万5千美元到25万美元的项目，每笔投资涵盖大约5到10个新企业。他们希望从投资延展的操作中挣钱，但是Sohl先生认为他们也会寻求获得“精神收入”。天使们想得到这样一种满足感：他们让自己的商业智慧、商业关系和实践知识在投资对象身上发挥作用，这些投资对象代表了像他们这样才华横溢的人才，这些人是他们喜欢的那些类型。

那样的情怀可能解释了为何职业风险投资人常常会对天使投资表示不满。“天使投资人通常会对投资业务估价过高。这使得我们在后来进入时面临非常大的困难。天使投资人干预业务，特别是在英国他们缺少经验的情况下更是如此”，英国有人说。

Sohl 同意目前存在很多难题，同时他警告“准企业家”们要对任何一个预期投资方进行细致的调查。他说：“在你和投资方签订合同之前详细调查其背景是很关键的。而且你必须理解每个人想从你的业务里得到什么。这是一场不存在离婚的可能性的婚姻。如果你不能让计划书和资金产生好的结果，破产是最后唯一的选择”。

情感也会有助于解释天使投资人和风险投资公司之间的区别。风险投资基金的经理们几乎都秉持一个几乎全世界通用的“2或20”酬金法则，即：2％的年管理费用，以及基金创造超过20％的利润。天使投资人在这方面则有自己的条款。

尽管可能遭受不友好的讽刺，但是天使投资人和风险资本家们又必须合作。对那些较大规模的风投资金来说，天使投资人是重要的资金来源。而在美国，根据一项估计，天使投资人给风险投资公司引入了大约五分之二的新投资机会。

对于那种尚且只是存在于纸面上的新企业来说，筹集资金将永远不会是容易的事情。Skype 并非一个例外。在这家公司创业早期，据说大约20家风险投资公司拒绝了他们的融资请求。其中很多甚至怀疑其商业计划书。当时不只是这家起步公司开始窥视价值数万亿的互联网电信产业，创始人也曾经接受了诉讼。2001年，Skype的创始人创立了Kazaa，这是一种在线文档共享服务，可以让人们从各自的电脑上下载音乐——这招致了版权持有者们的巨大愤怒。

诉讼只是大型风投基金现在必须担忧的诸多事情之一。在19世纪80年代，大多数基金只有1千万到2千万美元的价值。今天大多数基金价值都超过了1亿美元。风险投资公司必须在投资之前做很多准备工作。因为他们对投资人负有受托人的义务，他们必须深度钻研某个新想法是否会产生预期结果，商业计划书后面是否有合适的人，以及是否存在计划书声称的所服务的市场。他们必须草拟合同，分配利润和说明如果事情出错会发生什么等等。这些复杂的安排包含了一大堆 “剩余财产保全”（liquidation protection）、“赎回权”（redemption rights）、“反对股权稀释保护措施”（anti-dilution protection）等因素的考量，这些风投领域的行话令人感到沮丧。很少有小型投资能满足风投基金的这些纸面工作条件。

风投基金回避小额风险投资交易的另外一个原因就是，和那些成熟项目相比，它们每年带来的总利润较低。按照欧洲私有产权及风险投资协会（European Private Equity and Venture Capital Association）的说法，投资于“早期”项目的欧洲风险公司，对象在过去20年里整体上都没有给它们的投资人带来收益，而较晚阶段的公司得到投资后却提供了6％的年收入。当然这些公司中也包含了很多失败的案例和一些大获成功的例子。此外，数字记录还给较大的风投基金回避投资羽毛未丰的幼齿公司赋予了更多理由——特别是那些还没有组建一个完整经理人团队的公司，而这些公司恰恰需要特别予以关注。

有一些企业家，他们的投资介于风投资本和天使投资之间，他们之间有可能互相争斗。但是市场会混乱不堪。风投基金常常提出过分的苛刻要求，制定野心勃勃的商业目标——比如说业绩里程碑，这些完全基于他们的理解做出，并且在交易中制定复杂的条款来保护他们的股份价值。如果事情没有按计划前进，公司创立者可能会很快丧失自己的投票权利，甚至丢掉创业的工作。

除了给创业企业家提供较为宽松的条款外，天使投资人也有自己的强项和弱点。有时候，在他们经验丰富的领域，他们能像风险投资公司那样给创业经理人提供事实真相方面的帮助。他们可能甚至有更多时间和耐心去做这些辅佐和帮助的事情。

他们身上非正式的元素也会有自身的好处。Mason观察到了一点，“有一位企业家，他的创业生活是一段孤独的旅程。他的妻子要离开他，他的员工要寻找其他的工作，他的银行服务经理要收回他的按揭房屋”。除了给予实际的帮助外，经验丰富的天使投资人可能也会在不可避免的艰难时期向创业者提供非常需要的鼓励。天使投资人会帮助年轻公司满足重要的新客户的需求，并且帮助招聘关键员工。而且，一位企业创始人说，当需要大幅提高权益比例的谈判时间到来时，天使投资人能够帮助自己和风险资本家谈判，争取更好的合同条款。

那么创业企业家如何寻找到一位天使投资人呢？曾经是碰巧出现的事件会逐渐变成系统的行为。对投资小型企业产生兴趣，这种情况会越来越多地出现在有钱人群里中，这至少不是因为有些国家制定的避税法规的存在。天使投资已经开始把自己的群体组织起来，从而能够走出国门拓展投资关系，这些群体投资人将能够按照自己的航向驾驭能够带来回报的投资机会。

这些新的投资人网络把天使投资人聚集成一个准职业的投资辛迪加，它允许投资人分摊风险并且参加规模更大但有时是更有吸引力的投资机会，而不必受制于银行。欧洲可能已经大约存在200个这样的网络联盟。有些天使投资人的网络关系圈包含十几个投资人，另外一些则有几百个之多。

这些更加“职业”的天使投资市场有望带来专业甚至品牌认知的优势，Mark Tluszcz认为，他是一位天使投资人和职业投资人，是设在卢森堡的风险投资公司Mangrove Capital partner 的经理合伙人。Tluszcz 认为少量天使投资人将最终组成每个产业中的“第一方队”，他们会投资一些最为专业的公司。最有前途的创业人士将有可能最先挑选这些投资人。他们支持的任何商业计划在关键时刻都将获得投资人的信任评价支持，比如说在他们签下第一个新客户合同的时候，或者努力吸引一位有着宝贵经验的经理人进入公司的时候，天使投资方都会站出来发挥作用。

这个快速演变的资本市场甚至产生了自己的评选奖项。“欧洲天使投资评选”由三家欧洲商学院和几家金融机构赞助，首届获奖者是出生于德国的Klaus Hommels先生。他是美国在线的一位前经理人，他主持2006年的“企业私人投资家”项目，这个活动关注互联网如何能够培育新市场，把成百万消费者连接在一起。Hommels幸运之处在于，天使投资很早就眷顾了他。当他的奶奶给了他2万美元用于投资的时候，他在14岁的时候就取得了自己的首批股份。他的投资组合包括了数个成功投资案例，非常有名的就是Skype，而现在他已经把兴趣集中到一些中国的互联网创业企业身上。

除了期盼他的创业企业家们遵守明智的关键经营规则之外，比如说要知晓他们身处的市场状况，Hommels还寻找他所支持的创业人士的那些固有想法。“如果你和他们讨论休假问题，他们必定总能找到一种把谈话转回到事业本身来的方式，宗旨他们不会休息”，他说。欧洲人共有的一个缺陷就是，企业家们的思考重点常常过于本地化或本国化，但是却意识不到世界其他地方还有大的多的机会在等待着他们。

即便存一个组织良好的天使投资市场，不管有没有相关评选奖项，这个市场依然有自己的缺陷。汉普郡大学的Sohl教授就认为，一些弱点已经开始在美国浮出水面。他确定了一个新的、正在出现的“第二波资本缺口”。天使投资人之间松散的网络关系联盟开始逐渐把各项合作条款成文化，比如说投资战略的商定和投资条款的标准化。这是明智而有判断力的做法，因为这使得开展天使投资交易更加容易。而麻烦则在于这样的天使投资辛迪加有可能开始更像风投公司或风投基金那样行事。

这一风险会产生两个不好的影响。一个就是天使投资辛迪加会孵化小额投资交易，因为文本工作成本较低。这会损害原始资本的融资市场，意味着更多的企业要努力发行股票。第二，一个更加有组织的市场会变得更具有群体心理，风吹草动会在.com泡沫时代的风险投资产业传染开来。

Sohl自从去年天使投资新一轮繁荣景象涌现之前就保持了警惕，现在他监测到了美国国内商业计划书成功取得金融支持的比例。长期来看，他估计只有10％的新想法会得到足够的资金以启动商业计划。然而在熊市期间这个比例跌回到10％之前，2000年时候这个比率飙在25％的高位上。他对有一点感到忧心忡忡，就是2004年以来，起步企业获得投资的比率已经从18％平稳上升到了23％。而且目前依然在上升。这种上升有可能反映了资本供给的上升，即现有的天使投资的借贷量超过了新天使的加入。此外，一些不应得到资助的公司也有可能会借机筹集到资本。

虚无的价值

以通用的话语讨论一个过热的资本市场是不错的选择。在任何单笔交易中，创业家和天使投资人是如何协作产生成果呢？交易价格是否合适呢？公司融资专家们私下里都承认，即便是评估一个已经确定下来的起步企业也更像是一门艺术，而非一门科学。当那样一个公司很少能够挣钱的时候，天使投资人就把利润放在一边，而评估则变成了由灵感驱动的猜测。

David Beer 经营着一个天使投资网络联盟，这个圈子把英国的创业企业家和富有的投资人联系在一起。在观察了20年的创业企业之后，他得出了一个简单的拇指法则。“如果只是一个想法，那么它值1万英镑；如果有一个可以信任的管理团队到位，它可能值10万英镑；如果它把东西卖给了真实的人，并且挣到了真实的钱，那么它值50万英镑”。

另外一位投资者说，早期阶段的风投资金现在流动过于随意了。他评论说，创业经理人们现在认为“在没有管理团队甚至还没有挣一分钱的情况下，30页的商业计划书值5百万美元”。他认为企业家们不再具备以前那样谦逊的做派。“所以你不得不让这些天使家伙们明白一点，吃掉一张大饼上的一小块要比拥有大多数小业务要好”。

尽管找到合适的机会很大成分上是要靠运气，但是Anthony Clarke说，“欧洲天使投资联盟”的总裁给萌芽中的天使投资群体提出了更深层次的建议。他建议，要避免做一只单兵作战的狼，反过来要支持完全组建好的风险资金管理团队。创始人应该展示出一种天生的理念推销能力。而且他们必须一往无前，并且要做好每周工作60到70个小时的心理准备。

筹集资金有一点非常重要，现在被天使投资人网络称作“投资人意愿”。很少有创业企业家认识到，仅用几分钟在大致浏览商业计划书后，大部分天使投资人就会决定是否继续深入考察某个计划。尽管如此，一位评论人士建议，至少有五分之四的商业计划书会让潜在的投资人感到厌恶，这些计划书撰写糟糕，或者充斥着像“我们不会面临任何竞争”这样的不实陈述。

最后，任何新投资的成功都将依赖于抱有想法的人冒着自己的职业风险和生计风险去追求财富和成功。根据 “全球企业家监测报告”——这是一个有关创业企业的年度报告，创业企业能够证明自己具备生机活力，这取决于对失败的恐惧和成功创业家前辈们的优秀示范。有一项调查针对人们对企业家身份的态度展开，26％的美国人会克制自己创办一家企业的想法，因为他们认为创业存在收入和职业风险，这个调查由欧共体资助。这个比例在英国上升到了34％，而在欧盟范围内为46％。

欧洲天使投资联盟说，对这一迥异的结果存在着一个有关社会维度的因素。美国人周围到处都是各种企业家，他们“挥金如土”，并且经历了一个从资助、培育然后卖掉公司然后另起炉灶的完整循环模式。如果敲门寻求帮助的人已经想出了一个天堂般安全的退路，天使投资人就会更愿意向这些人拱手奉上自己的资金。

——转自《经济学人》，Adela 编译